三季度全国前三配资，游戏及相关增值服务净收入209亿元，环比增长4%。游戏收入202亿元，环比增长5%，端游收入同比增长29%、环比增长30%。《大话西游 2》《第五人格》《永劫无间》等长线IP创新高，《魔兽世界》和《炉石传说》重返中国市场连破纪录，日活跃用户较停服前分别涨超50%、150%。

　　【导语】11月15日，卓创资讯（301299）研究院组织第134期内部行业研讨会，讨论围绕近期商品“政策预期”是否能够重回交易主线。当前市场交易的主线逻辑仍然围绕政策展开，但由于政策落空，市场总体下行，预计市场宏观情绪边际回暖后，市场重新转为向好趋势。

　　主持人：赵渤文

　　参会人：刘新伟、赵渤文、曹慧、李心悦

　　核心观点(发言顺序)：

　　卓创资讯宏观研究员刘新伟：预期落空价格下跌整理，期待强有力政策带动商品重回涨势。过去一周商品市场总体呈下滑状态。此前一周，商品总体呈震荡状态，市场交易围绕美国总统选举、美联储降息、国内人大常委会政策预期几个重大事件展开交易。

　　卓创资讯农业研究员曹慧：宏观交易继续强化农产品市场多数下跌。

　　卓创资讯能源研究员赵渤文：特朗普交易&消费不旺，能源商品周度级别压力依然不小，若无实质性利好，警惕破位下行。

　　卓创资讯能源研究员李心悦：短期利好因素消退后，油价下行。缺乏清晰信号指引背景下，基本面预期偏弱，油价或仍将承压震荡。

　　过去一周商品市场总体呈下滑状态。此前一周，商品总体呈震荡状态，市场交易围绕美国总统选举、美联储降息、国内人大常委会政策预期几个重大事件展开交易。

　　特朗普赢得总统竞选，“特朗普交易”落地，美联储降息符合预期，人大常委会后财政政策弱于预期，市场基于预期展开交易。“弱预期+弱现实”构成戴维斯双杀格局，多数商品展开回调，特别是与国内消费和地产相关的商品下跌更为明显。

　　进入4季度之后，政策支持是价格的主要驱动因素，政策力度决定价格的方向，只有当政策超出市场预期的时候方才能够拉动价格的上涨。背后原因我们理解为，需求弱现实的羁绊。“政策预期+弱现实”的组合，只有当政策预期足够大时才能够超出弱现实的影响。

　　9月末和此前4-5月份上涨多是因为政策预期驱动，后续因政策落地和实物工作量不相匹配，价格由上涨转为下跌。最近一段时间的价格波动也与此有关，由于弱需求的现实始终构成约束条件，在政策不及预期的情况下价格仍会下跌。

　　短期市场仍震荡整理，市场期待更加强有力的政策支持。

　　国内宏观：国内10月份经济数据基本出台，国内需求表现弱于海外市场，出口保持相对韧性，10月份各项出口数据均有所好转，但国内表现一般，房地产数据再度变差，基建增速略有下滑，汽车、家电等行业虽有较好表现，但仍难以形成有效对冲。

　　住：10月份房地产市场数据表现不佳。房地产新开工面积下降速度提高0.4个百分点，施工面积降速提高0.2个百分点，竣工面积收窄0.5个百分点。从10月房地产三项数据看，“保交楼”政策支持竣工面积增加，但开发商新投资意愿依旧表现较差，新开工面积环比下降。

　　行：11月14日，2024年中国新能源汽车1000万辆达成活动，在湖北武汉举行。此次活动是在工信部指导下，由中国汽车工业协会主办。随着10余家车企的整车下线，中国新能源汽车迎来年产1000万辆的荣耀时刻。中汽协数据显示，2023年，我国新能源汽车产销量分别达958.7万辆和949.5万辆。

　　国际宏观：美国10月份CPI数据录得2.6%，自3月以来首次出现同比加速，符合市场预期；PPI全线回升，同比涨幅由前值1.9%扩大至2.4%，超出市场预期的2.3%；美国上周初请失业金人数减少4000人至21.7万人，低于预期的22.3万人，为6个月以来的最低水平。多项数据表明，美国当前经济面临压力在增大，美联储12月份降息的概率在增加。

　　本周国内及海外农产品市场仍受到宏观因素扰动，由于此前对国内存量房及消费领域的发债相关政策预期不明，叠加海外市场美元资产的强势，国内宏观层面缺乏利多因素，市场情绪相对谨慎，农产品期货品种多数下跌，国内仅菜籽、棕榈油、苹果等商品价格周线收涨，其他品种均有下跌；同时海外农产品方面，除马棕油、育肥牛、可可、咖啡、橙汁、菜籽外，其他谷物、油脂油料价格也均有下跌。反映出商品市场整体在宏观预期引导下的偏弱格局。

　　国内农产品供需分化态势明显，生猪出栏体重有所增加，而屠宰端需求偏弱，价格下跌；肉禽补栏鸡苗需求增加且商品代出栏相对紧张，下游需求较好带动其周度价格上涨；鸡蛋供应宽松但需求回落，影响周度蛋价下跌。当周水果蔬菜价格继续回落，柑橘上市量增加价格下跌，苹果库存出货节奏放缓价格有较强支撑。粮油方面国内玉米、小麦价格继续回落，产区天气影响下基层售粮积极，企业到货量充裕，市场采购需求谨慎；油脂市场跟随外盘棕油价格高位回调，而基本面相对宽松格局下，豆油及菜油价格均下跌。糖料方面国内需求表现暂无明显改善，新糖供应叠加陈糖库存整体对糖市形成利空。国内棉花进入新棉加工季，需求预期差影响轧花厂出货难度提升，价格多数回调。海外农产品周内主要受制于美元走强因素影响，价格多数下跌，包括大豆、小麦、11号糖、棉花在内的农产品，供需基本面预期相对而言有所收紧，但价格仍明显走弱；同时对于马棕油、可可、橙汁等存在较为确定性的供应减少的品种则仍有较强的价格上涨动力。

　　煤炭：国内供需平衡，行情小幅波动。气温较高，供暖需求启动幅度有限，电厂日耗量历史同期正常水平，国内生产平稳，进口量较大，电厂库存历史同期的相对高位。供需面表现为正常的冬季供需弱平衡状态，供需矛盾不明显。天然气：电、暖需求逻辑同煤炭，矛盾不显，库存高位，供需弱平衡。欧美天然气价格走高的主要原因在于美国飓风的后续影响，美墨湾油气生产恢复但是港口装卸的影响仍然未消退，支撑价格。突发事件的脉冲式影响，会在短期内消退，价格支撑逻辑同煤炭。警惕被油带动下行。原油：国际油价走的是特朗普胜选后的市场情绪释放，以及对巴以冲突地缘退热后的风险溢价清算，在需求疲弱的当前油价下放支撑较弱，警惕继续破位下行。原油长周期逻辑适逢调整期，经济下行周期中需求的话语权在增强：全球最大的两个消费国，美国在特朗普的政策下油气自给自足，且会有更多的富余；中国是最大的净进口国，但能源政策明显偏向发展新能源，经济下行叠加能源转型，对原油需求的迫切性减弱，因此需要调整前期一直以来以供应方掌握绝对话语权的分析逻辑，适度增加需求的权重。

　　电&碳：全国碳市场碳配额挂牌价再创新高，履约期将至的紧迫性是主要的动力。从近期中美在以能源为基础、以碳排放为辅助的一系列政策走向可以看出，中美选择了两条相背离的能源道路，对我国而言，碳将继续担任能源转型重要的催化剂、推动力、润滑油、风向标的角色，持续推动能源转型，并形成更完整的推动产业升级、经济转型的重要工具和媒介。但对于美国而言，(仅从当前特朗普的政策表态分析)其能源政策更“短视”，凭借其庞大的油气资源、强大的油气生产、完善的市场覆盖，铆足劲发展油气资源，是当前市场的最优解，但长期来看电力的重要性不言而喻(其实特朗普也希望全面更新电力系统)，算力、电力将成为未来衡量国力的重要指标，因此短期中美能源和碳政策走向相反，但最终情况要看特朗普的最终政策决定落地，同时也要理性分析市场的接受程度。

　　周度热点事件：1.《中华人民共和国能源法》出台；2.COP29开幕，启动全球碳市场，各国表现不一，媒体评论为“最艰难的会议”；3.中东地区地缘再添变数。

　　复盘本周国际原油价格，价格中枢下移，回吐此前涨幅。截至11月15日，WTI主力合约结算价周均价68.06美元/桶，较上周下降3.52美元/桶，跌幅达4.91%；Brent主力合约结算价周均价71.92美元/桶，较上周下降3.09美元/桶，跌幅达4.11%。

　　周内并无重大事件发生，消息面平静。周初价格下跌主因或在于前期短线支撑油价反弹的利好因素消退后，油价回调，在回吐前期涨幅后，缺乏清晰的单边信号指引而震荡，基本面偏弱预期下，周五油价再度下行。回顾前一周国际原油价格上涨，主要的利好因素在于四点，一是OPEC+方面选择再度延长减产协议至12月底；二是伊以表态存在升温预期；三是宏观方面美国选举靴子落定后市场前期的不确定性出清，宏观风险偏好上行；四是飓风“拉斐尔”扰动墨西哥湾海上油田生产。但从本周来看，市场对选举落定的宏观情绪基本消化完成，对特朗普政策回归中长期利空预期；伊以僵持，黎以停火协议推进，地缘风险降温；飓风过后墨西哥湾油企复工；同时，周内OPEC再度下调2024和2025年全球石油需求增长预期，虽然和IEA对于2024年需求增长预期的调整存在分歧，但整体表态来看均偏空。此外，美元指数持续走强，对以美元计价的原油价格产生压制。前期利好消散后，市场进行调整，短期市场观点存在分歧，日内油价波动较大。

　　对短期内后市的判断，要对预期和现实进行结合看待。从预期来讲，特朗普政策中无论是对外征收关税亦或是中长期对美国油气行业增产均是偏空影响，而三大能源机构均对2025年全球石油需求增长预期进行了下调，原油基本面偏弱预期也对油价产生压制。而现实方面，OPEC减产协议延长，美国方面虽然本周商业原油库存超预期累库，但汽油和馏分油均超预期去库，叠加炼厂秋检后加速开工，原油需求韧性仍存，同时，美国商业原油库存降至近五年历史同期最低位，对当前油价存在支撑。因此，我们认为短期内原油供需矛盾并不凸显，前期油价的支撑位仍旧有效，虽愈加弱化。但是，原油短期内也缺乏实质性的利好因素，使得上方空间受限。同时，供过于求的悲观预期以及美元强势，也使得油价承压。

　　综上，前期宏观情绪和短线利好消化后，回归基本面逻辑，短期内缺乏突破当前震荡区间的单边信号指引，落入偏弱预期。下周油价或仍呈震荡走弱态势，争夺前期支撑位67美元/桶关口，中长期仍是看空预期。关注黎以以及中东局势新进展，警惕地缘局势变化对市场情绪的冲击。

　　后市关注建议：①美国新政府职位人选(共和党已获得众议院控制权，实现横扫，特朗普对重要职位的人选将更直接的显现其政策偏向)；②美国经济数据(PMI初值)；③EIA库存水平(显示美国石油供需相对关系)；④地缘局势走向(中东/欧洲局势新进展)。

　　经营主体依据上述数据或信息、观点进行的投资/买卖/运营等行为所造成的任何直接或间接损失全国前三配资，均应当自行承担。

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